2025 年 10 月 29 日，贵州茅台（600519.SH）那份迟来的三季报，终于把张德芹 “闪电卸任” 的遮羞布撕得粉碎。
不是什么 “战略调整”，更不是 “正常换届”—— 当一家常年以 “行业压舱石” 自居的龙头，交出第三季度营收同比仅增 0.56%、净利润增速 0.48% 的 “摆烂式答卷”，换帅哪里是 “选择”，分明是业绩崩盘下的 “紧急止损”。
这份财报里的每一组数据，都在打茅台的脸。前三季度营收 1284.54 亿元、同比增 6.36%，净利润 646.27 亿元、同比增 6.25%—— 乍看像 “消费寒冬里的稳健”，可跟 2024 年同期一对比，简直是从云端跌进泥里：去年此时，茅台营收增速 16.95%、净利润增速 15.04%，几乎是今年的 2.5 倍。更刺眼的是 Q3 的 “近乎停摆”：390.64 亿元营收里，仅比去年多了 2 亿出头；192.24 亿元净利润，增长额连 1 亿都不到。
别拿 “和其他白酒比还亮眼” 当遮羞布！茅台是行业龙头，不是 “矮子里拔将军” 的平庸之辈。
过去十年，它靠品牌护城河、渠道垄断，早就把 “超越行业增速” 刻进了基因里。如今增速腰斩，Q3 濒临零增长，本质上是张德芹团队在消费变革里 “睡过头”：消费者不爱囤酒了，年轻群体不买高端白酒账了，可茅台还在守着老渠道、老打法，连自己力推的 “数字王牌” i 茅台，都成了拖后腿的累赘。
i 茅台的溃败，才是最戳心的痛。这个 2023 年还能狂赚 223.74 亿元、同比激增 88.29% 的 “增长引擎”，短短两年就凉透了：2025 年前三季度不含税收入 126.92 亿元，比 2024 年同期少了 20 多亿；第三季度更惨，单季营收仅 19.31 亿元，连去年同期的零头都不够。
更丢脸的是占比下滑：从 2023 年占直营渠道 33.28%，跌到 2025 年的不足 25%，曾经的 “渠道革新标杆”，现在成了 “数字营销失败案例”。
说到底，i 茅台的凉，是茅台的 “路径依赖病” 发作。
初期靠 “抢茅台” 的稀缺性引流，火了之后就以为能高枕无忧 —— 不做用户运营，不推适配年轻群体的产品，甚至连基本的库存调控都做不好。消费者新鲜劲过了，自然用脚投票。
财报里那句 “未来需精准化谋划”，说穿了就是承认：过去两年，张德芹团队在数字营销上，根本没动脑子。
更荒唐的是茅台的 “换帅魔咒”：五年四任董事长，流水一样换管理层，美其名曰 “优化团队”，实则是 “甩锅式救火”，所以张德芹董事长有了“救火队长”的称号，话说茅台何时能摆脱“铁打的茅台，流水的董事长”这一俗语，却尚不可知。
换作其他酒企，这么高频的人事动荡，早就渠道乱了、经销商跑了、股价崩了。可茅台仗着 “国酒” 的金字招牌，硬是扛到现在 —— 但招牌再硬，也经不住业绩持续失血。这次在三季报前 “极速换帅”，明摆着是把张德芹当 “业绩背锅侠”，可真问题不解决，换谁来都难救。
贵州茅台董事长陈华
新帅陈华一上任，就被架到了火上烤。距离年底只剩两个月，茅台要完成年初既定目标，相当于要在 60 天里 “抢回” 近百亿营收 —— 这哪是 “冲业绩”，分明是 “虎口夺食”。
从贵州省政府的表态看，陈华的任务很明确：一边要稳住传统渠道，靠新增的 45 家国内经销商、6 家国外经销商 “保基本盘”；一边要救活 i 茅台，不能让数字渠道彻底沦为摆设；更重要的是稳价格，现在市场上茅台的零售价波动越来越大，再不管，品牌公信力都要没了。
还有那笔 53 亿的回购款，更像个 “烫手山芋”。2024 年 9 月，茅台搞了上市 23 年来第一次 “注销式回购”，计划花 30-60 亿回购股份，截至今年 7 月花了 53 亿，累计回购股份345.17万股。
可回购是 “短期止痛针”，不是 “长期救命药”。如果陈华只靠回购维稳股价，不解决渠道僵化、产品老化的根本问题，这笔钱迟早要打水漂 —— 投资者要的不是 “财务技巧”，是实实在在的增长。
据贵州茅台公告显示，公司将于11 月 6 日召开2025年第三季度业绩说明会，而这，就是陈华的 “首秀大考”。到时候别拿 “消费环境不好” 当借口，也别画 “未来会更好” 的大饼。投资者要听的是：这两个月，你打算怎么让 i 茅台活过来？怎么让经销商愿意囤货？怎么把那近乎停滞的增速拉起来？答不上来，再大的招牌也撑不住信心崩塌。
说到底，茅台这次换帅、三季报爆雷，不是偶然，是中国白酒行业 “存量绞杀” 的缩影。
过去靠品牌、靠渠道就能躺赢的时代早没了，现在消费者要的是体验、是共鸣，不是 “越贵越买” 的盲目崇拜。白酒资历尚有不足的陈华董事长要是搞不懂这点，就算能靠 “冲业绩” 混过今年，明年茅台还是要面临 “增速困局”。
毕竟，行业龙头的脸，不是靠换帅能保住的。要是连 0.56% 的增速都扭转不了，茅台迟早要从 “行业标杆”，变成 “巨头坠落” 的反面教材 —— 到时候，整个白酒行业都要跟着抖三抖。
这，又会是怎样一场大变局？
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